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土豪网上注册企业并购重组作为推动中国经济转型升级、资本市场功能完善的重要手段,越来越成为中国经济周期性和结构性问题的重要改革抓手,国家并购政策的支持力度也越来越大,故并购也是公司金融领域最关注的重要问题之一。而转型环境中建立政企纽带是企业获得良好并购绩效的重要途径(李善民和朱滔,2006;吴周利等,2011)。

在我国并购中,政府充当了非常重要的角色,企业虽然从经济层面获得了一定程度的自由,但政府依然控制着资源,使得企业在并购以及其他决策时仍然受制于政府。罗党论、唐清泉( 2009)指出中国民营企业家通过参与政治,构建政企纽带,可以理解为企业的一种社会资本,为企业带来更多政策帮助。因此,在探究企业并购绩效的影响时,当然不能忽略政企纽带对企业并购绩效的影响。进一步地,关于生命周期理论的研究一直在学术界进行,近年来随着企业生命周期理论的逐步成熟,不断有学者将其引入各专业领域的研究中。企业生命周期理论认为,处于不同企业生命周期阶段的企业有着不同的阶段特征及资源禀赋,进而会导致不同阶段企业的经营决策、受政府干预等情况的不同。基于生命周期的视角理清政企纽带与并购绩效的关系对企业的并购决策有深远意义。

一、政企纽带对并购绩效的影响

土豪网上注册在不考虑政企纽带因素的背景下,政企纽带对企业并购绩效随着样本的变化会产生不同的作用。有的文献支持政府“扶持之手”,有的文献支持政府“掠夺之手”。

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土豪网上注册比如,Aggarwal等(2012)等以美国的竞选活动作事件研究,发现在竞选活动中参与捐献活动的企业更倾向于并购活动,但也同时体现了政府的“掠夺”行为,参与政治捐献活动企业的并购绩效比没有参与政治捐献的企业差。相反的,政府的“支持”行为也体现在Niessen和Ruenzi( 2010)的研究中,他们以德国企业为样本,研究发现:构建政企纽带企业的会计绩效都要明显高于非政企纽带企业******流的增加为企业股权投资和并购提供了内源性资本,降低外部过高的融资成本,从而提高并购绩效。同样,国内学者的研究中,李增泉等( 2005)以我国1998-2001年期间土豪网上注册发生的并购事件为样本研究发现,当有政企纽带的企业处于较好的经营状态时,并购活动实际上体现的是政府对企业的“掠夺”行为,会使得企业的并购绩效显著下降,反之增长。潘红波等( 2008)的研究也得到了与李增泉等( 2005)类似的结论。但李善民和朱滔( 2006)用与李增泉等(2005)几乎同样时间段( 1998-2002)的样本研究却发现,建立了政企纽带的同时管理能力又较差的企业更容易通过多元化并购提高利润水平。如果考虑到企业的生命周期因素,我们就能解释上述研究结论差异。处于较好经营状态的企业往往属于成熟期,而管理能力或盈利较差的土豪网上注册往往可能处于成长期,如果政府的支持主要体现在成长期企业而不是成熟期企业时,我们就能观测到上述差别。

二、生命周期对并购绩效的影响

土豪网上注册在政府主导的转型经济制度背景下,有并购需求的企业很可能会更多寻求政府的支持,通过建立政企纽带、与当地政府保持良好关系的企业会获得更多、更好的并购机会,并购后也更容易获得政府的支持。相对于非政企纽带企业来说,政企纽带企业更容易获得更多的并购资源,表现出更好的并购绩效(Agrawal和Knoeber,2001;余明桂和潘红波,2008)。

土豪网上注册但是,对于不同生命周期的企业,政府对并购绩效提升的积极影响程度不同。一般而言,成长期企业在市场上相对弱势,其并购是为了市场扩张需要,也更需要政府关系的扶持。特别是需要利用政府关系获得更多的资金,以解决成长型企业普遍面临的融资约束问题(高松等,2011;周霞,2014)。而成熟期和衰退期企业的并购绩效则更多取决于他们自身而非政府扶持。具体而言,成熟期企业已经在市场上占据重要地位,其市场地位本身就能够为其带来较多的资金支持和良好的并购绩效,政府的支持作用相对较弱。衰退期企业并购绩效好坏则更多取决于企业的转型方向是否正确,并不是取决于所得到的资金多寡,而政府在帮助企业选择转型方向方面作用是非常有限的。

土豪网上注册另一些文献则主要集中讨论生命周期本身对并购绩效的影响。但亦没有得出统一的结论。即使将并购类别分解,实证证据也不统一。Anand和Singh (1997)最早将生命周期的概念应用于并购领域,发现衰退期中横向并购的绩效比混合并购更好;Maksimovic和Phillips等(2008)发现对于处在成长阶段的企业来说,并购有助于提高经营效率。国内学者有研究发现成长期企业倾向于横向并购,成熟期企业倾向于横向和混合并购,衰退期倾向于混合和纵向并购(杨艳等,2014);但同期亦有研究得出有区别的结论:姚益龙等( 2009)受“产业生命周期假说”启发,从企业生命周期角度提出了企业并购的“企业生命周期假说”,基于2003年的并购样本,研究发现发现成长阶段横向并购绩效最好;成熟期内,纵向和混合绩效优于横向并购;而处于衰退阶段的企业其混合并购绩效最好。干惠娜( 2013)发现成长期企业横向并购绩效最好,成熟期企业混合并购绩效最好,衰退期企业纵向并购绩效最好。

三、政企纽带、生命周期对并购绩效的影响

还有一些文献与本文主旨也存在联系。一部分文献证明了建立政企纽带对企业进入行业门槛有重要的正面作用,这实际上提醒我们政企纽带可能对于成长期企业具有更为重要的作用。如罗党论和唐清泉( 2009),Faccio( 2006)研究发现,有政企纽带的民营企业更容易进入管制行业(如公共事业,城市建设,社会服务和土豪网上注册等行业)和高回报行业(如煤炭和房地产等行业);同时,有政企纽带的民营企业能够获得更多的补贴。当地政府可能会通过降低行业门槛,提供资金和土地资源,降低税率或提供优惠政策来帮助有政企纽带的企业达到多元化经营的目的。夏立军等( 2011)发现,有政企纽带的企业更容易跨省经营。张敏和黄继承( 2009),Li等(2012)也发现,政企纽带更容易跨行业实施多元化。吴周利等( 2011),Chan等(2012)证明政企纽带可以降低民营企业的融资成本与行业进入成本,有利于民营企业获得更多的资源。另一部分文献则分析了政府干预对企业并购绩效的影响。比如,Chen等(2012)认为政府一般将国有企业作为分忧的载体,闫雪琴和孙晓杰( 2016)证明政府干预度越高,企业跨国并购绩效越低,刘星和吴雪姣( 2011)证明政府干预对于盈利企业的并购发挥的是“掠夺之手”的作用。但同时,黄兴孪和沈维涛( 2009)认为政府适度干预有利于提升企业并购绩效。王凤荣和高飞( 2012)发现地方政府对市场的干预会增加成熟期的地方国有企业并购绩效。政府干预和政企纽带间有着密切关系,但也有着明显的区别:政府干预是政府主动作出的行为,而政企纽带是企业与政府间建立的相互关系,企业具有一定的主动性。

四、文献书评与展望

土豪网上注册本文认为现有研究至少存在三方面缺陷使得实验结论不统一:一是对生命周期的划分缺乏统一的标准。导致研究对生命周期的理解不同使得结论出现偏差(Owen和Yawson,2010);二是由于不同生命周期的企业在建立政企纽带方面的能力和倾向不同,政企纽带的作用会交织到生命周期的作用中去,使得研究结论出现偏差。比如研究指出建立政企纽带会促进企业的混合并购倾向,并影响企业所处生命周期对并购策略的选择(杨艳等,2014)。但如果成熟期企业更容易建立政企纽带,那么成熟期企业的混合并购绩效较好可能并不完全是成熟期本身的作用,而是交织了政企纽带的影响。三是政企纽带和并购绩效间可能存在内生性问题,比如预期并购绩效好的成长期企业可能更容易提前建立政企纽带,而不是建立政企纽带对成长期企业的并购绩效有帮助。但是,已有文献缺乏对这方面的考察。

针对以上三方面文献的不足,未来的研究相应进行三方面的拓展。首先,对生命周期的划分方法进行梳理,区分三类主要划分方法。为保证研究稳健性,对于某一企业,可要求至少有两种方法对其生命周期阶段判断达成一致,方将其归入该生命周期阶段。其次,引入了企业所处生命周期阶段与政企纽带的交叉项,以准确识别政企纽带、生命周期效应及其间的联系。再其次,区分并购类别,讨论政企纽带对不同生命周期企业并购的作用,以期厘清内生性障碍。[科研成果:参加国家社科基金项目《我国制造业技术成长的资本市场支持研究》(项目号:12CJY047)]

(作者单位:广东外语外贸大学)

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